Je půjčka Španělsku správně nastaveným opatřením?

Nelze se ubránit dojmu, že politici, kteří se snaží vypořádat s evropskou finanční krizí, k celému problému přistupují poněkud… politicky. Vždy se snaží vytvořit dojem, že celý problém mají pod kontrolou a že na jeho řešení stačí nějaké zázračné opatření a dostatek „politické vůle“. A tak jsme měli eurobondy a fiskální unii, evropského ministra financí i záchranné „valy“ a teď máme „bankovní unii“. Politikům, těm národním i těm v čele nadnárodních institucí, jakoby přitom ani nevadilo, že většinou jde jen o skořápky bez skutečného obsahu. Hlavní je heslo a zdání rozhodnosti.

Možná že by náhlý zájem o „bankovní unii“ zněl přesvědčivěji, kdyby si napřed jednotlivé evropské státy – třeba i s pomocí evropských institucí – udělaly pořádek ve vlastních bankách. Jak je možné, že ještě nebankrotovala jediná významnější řecká banka? Za tři roky přišly o čtvrtinu vkladů, hodnota jejich investic je možná na čtvrtině a přesto fungují dál. Obdobné je to v Portugalsku. Ve Španělsku se malé a zbankrotované banky spojují do velkých, a zbankrotovaných bank, ale žádná ještě neohlásila skutečný bankrot, kdy by se zavřely pobočky a vkladatelé byli vypláceni z pojištění. Místo toho fond pojištění absurdně investuje peníze určené na výplaty vkladatelů do kapitálu zjevně nefunkční banky Bankia.

Evropa si stále namlouvá, že současnou krizi ustojí bez sociálních otřesů a opravdové finanční katastrofy. To ale není možné. Španělské banky napůjčovaly zhruba 300 miliard euro na komerční developerské projekty. Podle střízlivých odhadů budou muset polovinu z této sumy odepsat. Dalších přibližně 50 miliard budou potřebovat na odepsání části ze 650 miliard půjčených na bydlení. Když k tomu přidáme pár desítek miliard na obyčejné půjčky, zjistíme snadno, že španělský bankovní sektor stojí před jámou velikosti přes 200 miliard euro. Tři největší banky přes propast zřejmě přeskočí, protože mají méně těch nejhorších úvěrů a protože si mohou pomoci zisky ze svých dceřiných společností. Zbytek je nutné očistit, ale tak, že polovina bank přitom zmizí ze světa, i se svými dluhy. Zoufalá snaha udržet každou banku při životě je to, co sráží Španělsko, Řecko, ale i Itálii a za měsíc možná i Belgii a Francii do kolen.

Spojené státy, kde byly problémy s úvěry ještě větší než ve Španělsku, prošly podobnou krizí vcelku rychle. Pěkné to nebylo: v roce 2008 zbankrotovalo 26 bank, v roce 2009 už celých 95, některé z nich hodně velké (Wachovia, Washington Mutual…). Nezaměstnanost se zdvojnásobila a dodnes se nevzpamatovala. Ale bankovní sektor se ozdravil a postavil se na vlastní nohy, v roce 2010 zbankrotovaly banky tři a především banky zase půjčují a mohou si samy půjčovat, protože investoři věří, že banky se už zbavily špatných úvěrů.

Evropa a především jednotlivé vlády si musí vyhrnout rukávy a pustit se do stejné čistky, jakou provedly americké úřady v letech 2008 a 2009. Určitě to bude bolet, nebude to populární, zvýší to nezaměstnanost, ohrozí již tak slabý růst. Ale co jiného se dá dělat? Snít o jakési bankovní unii, o které vlastně nikdo neví, jak by mohla fungovat, je ztráta času.

Půjčka na stabilizaci bankovního sektoru ve Španělsku vypadá podle dostupných informací relativně rozumně. Je zaměřena na stabilizaci situace v sektoru, který má potenciál destabilizovat španělské státní finance v případě, že by bylo Španělsko nuceno k podobně rozsáhlé záchraně místních bank jako bylo Irsko v důsledku finanční krize po pádu Lehman Brothers.

Pozitivní také je, že je poskytnutí prostředků vázáno na splnění striktních podmínek, takže by měla být snížena pravděpodobnost, že bude pomoc využita k zakonzervování mizerného stavu některých španělských bank. Bez této půjčky by pravděpodobně Španělsko v dohledné budoucnosti dopadlo stejně jako Irsko a o záchranu by muselo požádat tak jako tak, dost pravděpodobně za horších podmínek (praktická nemožnost financování na trzích).

Přestože je půjčka relativně rozumná a může aspoň na nějakou dobu výrazně pomoci Španělsku (i když finanční trhy už jsou z nezdaru předchozích opatření tak prosáklé skepsí, že jí podle jejich reakce evidentně nevěří) nelze ji považovat za dostatečnou z hlediska stabilizace situace v celé EMU. Ideální by bylo, kdyby se toto opatření (rekapitalizace a důsledná restrukturalizace) týkalo bank v celé EMU a kdyby byly slabé banky povinny přijmout státní kapitál v případě, že nebudou dostatečně rychle schopny zvýšit svoji kapitálovou sílu sami ze soukromích zdrojů. A ještě lepší by bylo, kdyby podobné opatření bylo přijato před dvěma lety.

Půjčka na stabilizaci španělského bankovního sektoru se perfektně drží tradice evropského zápasu s dluhovou krizí: opatření jsou přijímána pozdě a jsou vesměs poddimenzovaná (to se v tomto konkrétním případě netýká 100 miliard euro pro španělské banky, ta suma vypadá momentálně více než dostatečně, ale omezení na španělské banky). Evropa po celou dobu trvání krize hasí nejakutnější požáry a není schopna se odhodlat k zásadním systémovým opatřením. Bude velmi zajímavé, až budou po skončení krize zpětně spočteny náklady tohoto postupu ve srovnání s radikální (a úspěšnou) stabilizací aplikovanou po pádu Lehman Brothers v USA.

Barrosův návrh bankovní unie v současné podobě mi přijde neprůchodný – všech 27 států EU včetně těch, které nemají euro, de facto využití prostředků silnějších států na sanaci bank a střadatelů slabších států... Ohlasy, které jsem zaregistroval podle toho vypadají (nejpodstatnější z nich byla odmítavá reakce Bundesbanky).

Návrhy bankovní unie, prosakující z kusých prohlášení evropských politiků, představují jen cílení symptomů. Pravé příčiny evropské krize, a to jak finanční, tak dluhové a měnové, zůstávají bez povšimnutí.

Vezměme tyto krize postupně. Ta bankovní pochází převážně z toho, že se v posledních desetiletích banky a jiné finanční instituce chovaly čím dál více jako hráči v kasinu. To by samo o sobě nevadilo, pokud by sázely pouze své peníze. Ony ale hazardují, pod záštitou vlád, s penězi daňových poplatníků. Je proto nutno dramaticky změnit nastavení finančního systému (a jeho vztahu ke státu), aby plnil znovu svou primární funkci: bezpečné a transparentní propojení spořitelů a investorů. Existuje mnoho návrhů, asi nejzajímavější předložil renomovaný bostonský ekonom Larry Kotlikoff.

Dluhová krize pochází z převážné míry ze snahy politiků kupovat si voliče, a z krátkozrakosti voličů, jež se nechají koupit. „Chcete zdravotnictví zadarmo? Stačí říct. Co takhle vysoké školství? Jasně, to nějak uděláme. A o nezaměstnané se samozřejmě taky postaráme, to je naše povinnost.“ Problémovost tohoto přístupu se bude v budoucnu ještě zvýrazňovat kvůli demografickému trendu stárnoucí populace.

Evropská měnová krize je způsobena tím, že země, jež adoptovaly Euro, netvoří tzv. „optimální měnovou oblast.“ Jejich ekonomické cykly nejsou dostatečně synchronizované, a proto měnové politika nemůže být účinně použita jako stabilizační nástroj. Problémy irských a španělských bank jdou do značné míry na vrub hypotéční bublině v těchto zemích před finanční krizí, a tato bublina jde zase na vrub nastavení evropské měnové politiky v tomto období. Jelikož Německo a Francie byly v ekonomickém útlumu, tak evropská centrální bank držela úrokové sazby nízko, což bylo naprosto neadekvátní pro přehřívající se Irsko a Španělsko.

Bankovní unie dostatečně neřeší ani morální hazard ve finančním sektoru, ani efekt stárnoucí populace, ani problémovost evropské společné měny. Vypadá to jako snaha centralizovat moc, bez jasného plánu, jak tato moc bude použita.

Cyril Northcote Parkinson zařadil do svých nesmrtelných Zákonů kapitolu o užitečnosti pracovníka, který se vždy, ve všem a za všech okolností mýlí. Taková osoba může nesmírně prospěšná, neboť stačí dělat vše opačně a výsledek bude dobrý.

V Evropě máme takovou osobu. Jmenuje se Angela Merkelová. Vadou na příběhu je fakt, že má bohužel dost velký vliv. Její poslední chybou bylo totální zpackání pomoci španělským bankám. Vlastně šlo o celý komplex chyb.
První chybou bylo nasměrování pomoci španělské vládě namísto přímé sanace bank. Dluh španělské vlády tímto krokem opět o něco nakyne. Kreditní kvalita Španělska je nyní vnímána již natolik špatně, že země již je pravděpodobně odstřižena od finančních trhů. Země stála na pokraji propasti a nyní učinila rozhodující krok vpřed.

Druhou chybou je, že nový dluh má být seniorní vůči existujícím dluhopisům. V případě platební neschopnosti se prioritně vypořádávají závazky vůči přednostním dlužníkům, pak teprve ostatní. Co to znamená? Že normální španělský dluhopis si dnes může koupit jen blázen, který si neuvědomí, že jeho nároky přijdou v případě bankrotu až jako poslední v řadě.

Jako kdyby toho nebylo dost, nový dluh má být poskytnut ESM, tedy institucí, která doposud nebyla formálně založena.

Výčet chyb tím nekončí. Stále ještě nejsou známy všechny detaily chystané pomoci. Přitom, jak ví každý, kdo se někdy zabýval finančními krizemi, důležitá je rychlost pomoci a také plná informovanost všech zúčastněných stran. Informace snižují nejistotu a vytvářejí důvěru. Přesný opak situace, do které Merkelová dostala Evropu.

Merkelová mlží a mate, protože chce obalamutit domácí voliče, kterým se oprávněně přestává líbit, jak kdekdo krachuje a Německo má na tyto krachy doplácet. Ale co naplat, němečtí politikové chtěli euro. Někdo za jejich sny musí zaplatit. Tedy především němečtí voliči, kteří dostávají, co si zvolili ve volbách. Blafuje i Barroso ohledně bankovní unie. Mimochodem, možnost sanovat problémové banky na úkor jejich zdravých poboček je velice znepokojivá.

Korunu trapnosti nasadil španělský premiér Rajoy, který se pokoušel namluvit svým voličům, že „záchranná“ půjčka je vlastně vítězstvím Španělska. Je vlastně úleva zjistit, že i politikové z tzv. vyspělých demokracií mají své voliče za totální idioty.

Z vyšší historické perspektivy je pozoruhodné, s jakou neomylnou jistotou Němci nezvládají řešení krizí. Ani jeden krok, který Merkelová učinila od roku 2008, nebyl správný. Také onen tolik diskutovaný fiskální kompakt je chybně specifikovaný. Neměli bychom jej napodobovat, natožpak se k němu hlásit.

Relativně dobrá, dokonce skvělá výkonnost německé ekonomiky připadá na vrub jiným faktorům. Především reformám ze Schröderových časů. Dále pozoruhodné skutečnosti, že do Německa teče kapitál z rizikových zemí eurozóny ve velkém. Kladná německá bilance v rámci systému TARGET 2 dosáhla v dubnu hodnoty 644,182 miliardy euro. Taková monetární injekce by oživila i mrtvého. Merkelová nemá na nynějším německém růstu sebemenší zásluhu.

Rozevírající se nůžky mezi kapitálovými přítoky na evropský Sever a odtoky z Jihu můžeme vidět například zde - a ne, tyto nůžky nelze uzavřít žádnou přerozdělovací politikou.

Snaha o politické sjednocení Evropy je největší hrozbou, která nám hrozí od února 1948. Pokud by výsledný konglomerát měl být demokratický, většinu by nutně získaly síly, které dostaly do problémů celou Latinskou Evropu plus Řecko plus Maďarsko. Tedy rozpočtoví populisté. A kdyby politická unie znamenala nedemokratickou vládu pevné ruky? Pak by nastala chvíle založit další exilovou vládu v Londýně.

Česká média naprosto ignorovala prohlášení agentury Moody's: „Česká republika a Polsko jsou bezpečnými přístavy v evropské krizi“. Všiml si toho ovšem britský Daily Telegraph. Výnosy českých státních dluhopisů patří mezi nízké a se zhoršující se evropskou krizí navíc dále klesají. To je signál, že Moody's nemluví do větru. Na tomto základě bychom měli stavět.

Problém Španělska není tak jako v Řecku v rozpočtovém uličnictví vlády. Španělé potřebují pomoc s úklidem po realitní bublině, a to především v bankovním sektoru. Banky drží ve svých aktivech nadhodnocené nemovitosti, kterých se nemohou zbavit, protože nemají dostatek kapitálu, proti kterému by je odepsaly. Potřebují je vyprodat, aby si rozvázaly ruce pro normální poskytování úvěrů. Realitní sektor zase potřebuje, aby ceny nemovitostí a pozemků propadly.

Těžko něco jiného zastaví padající poptávku po nemovitostech a volný pád španělského stavebnictví. Trh znovu rozhýbou pouze levnější nemovitosti, které bude chtít někdo koupit. Záchranný balík pro španělské banky je tak na první pohled krok správným směrem. Je správné i to, že není podmíněn novými domácími úkoly pro španělskou vládu. Nové vládní úspory by v této situaci úklid po realitní bublině jenom ztížily.

Na druhé straně neprošel návrh Madridu a Bruselu na to, aby Evropa poskytla pomoc bankám přímo. Peníze potečou přes účty španělské vlády a nafouknou její dluh i letošní deficit o devět až deset procent HDP. Do španělských bank měly podle představ Madridu ideálně přímo zainvestovat všichni daňoví poplatníci v eurozóně, tak, aby dluh španělské vlády dál nerostl. Rozetnula by se tak sebezničující spirála, ve které problémy bank padají na hlavu národním státům a jejich narůstající dluhy zpětně prohlubují problémy zesláblých bank. Jak ukazuje zkušenost s americkým programem TARP, přímá pomoc bankám ze společné evropské kapsy by nakonec nemusela být vůbec drahá. Daňoví poplatníci v USA zainvestovali společně kapitál do krizí zdecimovaných bank za velice výhodnou cenu a stát se svých podílů nakonec zbavil se ziskem.

Takové řešení je ale v tuto chvíli jedním z mnoha politických euro-tabu. Finové naopak prosazují, aby byla půjčka Španělsku nadřazená veškerému stávajícímu dluhu španělské vlády. V případě bankrotu španělské vlády by tak byla vyplacena nejrpve současná pomoc, a pak všichni ostatní věřitelé. To může právem děsit klasické věřitele investující do “nechráněného” španělského dluhu a zavřít španělské vládě přístup k penězům z trhu.To rozhodně není rozumná strategie. Pokud Evropa nechce, aby na kapačkách skončil vedle bankovního sektoru i celý španělský stát a ze záchranných fondů odteklo dalších čtyřista až pět set miliard eur, musí hrát opatrnou hru.

Dalším rizikem pro Španělsko, ale i pro Itálii zůstává řecký euro-exit. Když uvidí Španělé devastující efekt euro-exitu na hodnotu řeckých úspor, mohou své banky vzít útokem. Řím ani Madrid s tím sami nedokáží nic udělat, smést ze stolu strach ze znovu-zavádění národních měn musí Berlín a Brusel. Jakýkoliv plán Evropy na odclonění řeckého výbuchu s tím musí počítat. Investoři podnikatelé i běžní lidé na periferiích budou chtít jasné záruky, že další Řecko nebude. Pokud je nedostanou, nebude euro.

Počítám-li dobře, tak se minimálně čtyři nositelé Nobelovy ceny za ekonomii vyjádřili jasně a jednoznačně, že Evropa potřebuje federativní uspořádání, což jinými slovy znamená, že Evropa bez fiskálního federalismu nemůže být dostatečně stabilní a silná ani sama o sobě, ani v poměru k jiným velmocem a velkým státům.

„Hvězdy“ liberální ekonomie kolem Hayekovy mont-pelerinské společnosti M. Allais a J. Buchanan se tak vyjádřily už počátkem 90. let, když se začalo hovořit o ústavě pro Evropu, samotný F. A. Hayek ještě dříve. V poslední době k nim přibyl Ch. Sims. Pochvalme Hospodářské noviny, že nám jeho vizi federálního uspořádání Evropské unie zprostředkovaly.

Dobrý ekonom by však neměl potřebovat argumentační podporu od nobelovských „hvězd“, mělo by mu být zřejmé, že vysoce centralizovaná měnová politika v rukou Evropské centrální banky a vysoce decentralizovaná fiskální politika, rozdrobená mezi 27 „suverénních“ států, je institucionálním uspořádáním Evropské unie, které žádnou stabilitu slibovat nemůže.

Bankovní unie, o níž se v Bruselu podle Barrosa začíná hovořit, by snad mohla být tím krokem správným směrem, obávám se však, aby opravdu byla. Evropští politici totiž nemají dost odvahy ani koncepční jasnozřivosti, aby mluvili přímočaře a nepoužívali namísto fiskální unie mlhavé a úhybné pojmy jako je právě bankovní unie.

Je-li bankovní unie jen jiné slovo pro nějaký společný fond, ať už pro pouhé pojištění vkladů nebo dokonce dál, pro kapitalizaci evropských bank, pak zůstává nezodpovězeno, nebo spíše stydlivě zamlženo, že financování tohoto fondu nemůže být ponecháno na vůli nebo nevůli „suverénních“ členských států Evropské unie. Vznik a fungování takového fondu musí být postaveno na stejném principu, na jakém stojí vybírání daní pro národní rozpočtové účely, tj. na vynutitelné povinnosti do něj podle dohodnutých pravidel přispívat. Je také zřejmé, že kapitalizace páteřních, systémově důležitých evropských bank z nějakého společného evropského fondu, pokud by tyto banky neměly dostat jen obyčejný dlouhodobý vklad, by zakládala majetkovou účast Evropské unie v těchto soukromých evropských bankách. To by teprve byl ten opravdu rázný krok správným evropským směrem.

Jak napsal před časem Nouriel Roubini, v zásadě existují čtyři základní přístupy, jak očistit bankovní soustavu, která čelí systémové krizi: rekapitalizace bank spolu s odkupem jejich toxických aktiv vládní „špatnou bankou“, rekapitalizace spolu s vládními zárukami za toxická aktiva, soukromý odkup toxických aktiv s vládními zárukami a otevřené znárodnění nesolventních bank, jejich očištění a opětovný prodej soukromému sektoru. Roubini preferuje tu poslední variantu, která podle něj spravedlivě postihuje akcionáře a nezajištěné věřitele a také minimálně neprohlubuje problém systémově důležitých bank.

Irský příklad ukazuje, že bankovní problém není dnes v Evropě řešitelný v rámci jednoho státu, protože zvýšený veřejný dluh je potom bez vnější pomoci stejně těžko zvladatelný. Eurozóna však není federace, takže se irský scénář může opakovat i ve Španělsku, což může ve svém důsledku prohloubit dluhovou krizi.

Evropská bankovní soustava je velmi propojená a problémy se mohou rychle přelít i do dalších zemí, takže řešení musí být rychlé, společné a dostatečně radikální, aby se neprohluboval morální hazard ve finančním sektoru. V USA a ve Velké Británii zkrachovaly stovky menších bank a některé systémově důležité instituce byly dočasně znárodněny.

Pokud se nemá Evropa kvůli neschopnosti očistit banky potácet ještě léta na pokraji recese, tak to vyžaduje celoevropské řešení ve formě znárodnění, očištění a zpětného prodeje nesolventních systémově důležitých bank - a menší banky musí zkrachovat. Ozdravný proces od úvěrové bubliny umožní, že se ceny postupně vrátí na úroveň, na kterou patří.

Význam bankovnictví není srovnatelný s žádným jiným odvětvím, představuje totiž operační systém celé ekonomiky. Z tohoto výsadního postavení plynou bankám vysoké zisky v dobách konjunktury a ochrana před vlastními chybami v časech krizí, tedy pokud jsou natolik velké a důležité, že vláda nemůže dopustit jejich úpadek. Koncentrace odvětví do malého počtu dominantních firem představuje nepochybně významný problém sám o sobě.

Proto je nutné v dlouhodobějším horizontu uvažovat o těchto reformách:
1/ Rozdělení těch největších bankovních obrů na menší, méně systémově důležité instituce;
2/ Podstatném navýšení kapitálu velkých bank vysoko nad rámec aktuálních basilejských pravidel;
3/ Úplném majetkovém oddělení komerčního a investičního bankovnictví;
4/ O zavedení bankovní daně, aby na podobné události v budoucnosti nedopláceli daňoví poplatníci.