Jak banky a finanční sektor přispívají k ekonomickému růstu?

Vyspělejší finanční sektor představuje jednoznačně významnou komparativní výhodu. Proto Amsterdam, Frankfurt a Paříž tak urputně usilují o alespoň částečné sesazení Londýna. Sofistikovaným či přebujelým finančním sektorem žel ČR netrpí, ale je zajimavé o něm snít.

Innovace ve finančním sektoru může jistě vytvořit dvojsečnou zbraň, jejíž správné použití vyžaduje bolestivé školení a vysokou cenu. Není ale důvod mít obavy, že by se finanční deriváty zařadily mezi ohrožené druhy. Dělení rizika na komponenty a následný odprodej subjektu nejvíc způsobilému k specifické správě má silné odůvodnění a lze považovat za nezvratný krok. Novou technologii pochopitelně nevyžaduje ani nutně nevyužije každý.

1. Jaký smysl má tato otázka? Pokud někdo pochybuje o smysl bank a finančního sektoru, ať se podívá na ekonomiky, kde banky a burzy nejsou nebo téměř nejsou. Čad, Somálsko, Barma, Severní Korea. Úvahy o smyslu bank jsou ztrátou času.

2. Nabídka a poptávka. Kdyby lidé nechtěli hypotéky, nežádali by o ně. Tím je řečeno vše.

3. Zde je otázka, co rozumíme pod pojmem investičního bankovnictví. Každého napadne Lehman Brothers a Bear Stearns, ale to byly zvrhlé, maligní případy finančních institucí, které byly řízeny jako extrémně rizikové hedge fondy. A také tak dopadly. Proč? Regulátor, který měl plnit roli imunitního systému organismu, selhal. Jinak, klasické investiční banky, které se zabývají zprostředkováním obchodů na burze, uváděním emisí cenných papírů, fúzemi, akvizicemi a podobnými operacemi, mají samozřejmě své nepostradatelné místo na trhu.

4. Mám osobní vzpomínku na islandskou Landsbanki z roku 2000. Tehdy jsem napsal analýzu použitou při transformaci tehdejší Expandia banky na životaschopný obchodní model. Jako model jsem mimo jiné použil také Landsbanki jako příklad poměrně malé, dobře řízené zdravé banky. A to tehdy také byla!

Jenomže o několik let později přišla éra, kdy vysoké islandské úrokové sazby přilákaly obrovské částky od vkladatelů z Británie, Nizozemí a Německa – to začalo někdy kolem roku 2005. Islandské banky dopadly jako zmije, která se pokusila spolknout slona. Hlavní část viny padá na hlavu islandské centrální banky pro naprosto neadekvátní měnovou politiku. Ale i ředitelé samotných bank museli zřejmě propadnout halucinacím, jinak si těžko vysvětluji, co se stalo.

Nejvíce „přebankováno“ je momentálně v Dánsku, kde je asi sto bank a objem úvěrů v poměru k HDP drží světový rekord. Příčinou je pevná vazba dánské koruny na euro a nepřiměřeně expanzivní měnová politika, která je touto vazbou vynucena. Nevhodná měnová politika byla příčinou krizí v Irsku, ve Španělsku, v Pobaltí atd. Těžiště evropské finanční krize není ve veřejných financích. Je v bankách.

5. Existují nejrůznější typy finančních derivátů. Některé jsou jednoduché a nezáludné. Jiné jsou extrémně složité. Když paní za přepážkou v ČSOB prodává klientovi finanční produkt obsahující duhovou a bariérovou opci, je to bizarní situace, protože ani klient ani bankovní úřednice nemají zdaleka tušení, co je vlastně předmětem obchodu. Pouze věří, že vše dopadne dobře. Samozřejmě, že banky obvykle neprodávají veřejnosti vysloveně nebezpečné produkty, ale samotná složitost masově nabízených produktů je udivující.

Deriváty, alespoň ty základního typu (forwardy, futures, americké a evropské opce), mají samozřejmě smysl. Totéž platí pro novější nástroje včetně CDS a sekuritizovaných dluhopisů. Ty mají své místo, ale musí být dobře „řemeslně“ provedeny. Jejich konstrukce je něco jako rukodělná výroba, kterou je třeba provozovat individuálně a s nasazením kvalifikovaných analytiků. Pokusy zavést sériovou velkovýrobu a nahradit ruční práci „automatikou“ s použitím ratingů, selhaly katastrofálně.

Pokud jde o extrémně složité instrumenty založené na exotických opcích, zde jsme patrně svědky důsledků jevu, kdy tisíce absolventů fyziky druhořadé úrovně našly práci ve financích. Fakulty produkují mnoho absolventů, ale CERN a podobná špičková pracoviště mohou přijmout jen hrstku nejlepších. Ti ostatní se pak uchytí v bankách, kde oslňují znalostmi složitých vzorců, kterým manažeři nerozumí. Spojení manažerů, kteří nerozumějí fyzice s fyziky, kteří nerozumějí financím (ale myslí si, že ano, vždyť přece finance jsou tak triviální), může mít hrozivé důsledky. Vlastně již má.

Přínos finančního sektoru pro ekonomický rozvoj byl, je a bude zásadní. Bez finančně-právních inovací, jako je vytvoření akciové společnosti, burzy či fondů rizikového kapitálu, by nezačala ani průmyslová ani informační revoluce. Technické vynálezy jako parní železnice byly k ničemu, dokud neexistoval způsob, jak shromáždit kapitál na masivní investice. Microsoft, Google či Facebook dokazují, že to platí dodnes, neboť bez financí by z těchto nápadů nemohly vyvinout nadnárodní korporace.

Bankovní úvěry pro domácnosti jsou také jedním z úhelných kamenů sociální mobility. Bez úvěrů na bydlení, malé podnikání, dlouhodobé spotřební statky či vzdělání se téměř nedá vymanit z chudoby, neboť bychom záviseli na bohatém strýčkovi či lichváři. Něco z toho může financovat stát, ale nezastupitelnou roli bank dokazuje snad i to, že podobné půjčky existovaly i za reálného socialismu. Nicméně, spotřebitelské úvěrování musí být solidně regulováno, aby se nezvrhlo ani v skrytou redistribuci, která podlamuje zdraví bank, ani ve vyděračskou lichvu, zneužívající asymetrie ve vztazích dlužníků a věřitelů.

Investiční bankovnictví bylo jednou z inovací, které umožnily investice do nových technologií. Nicméně i o něm platí, že je dobrý sluha, ale zlý pán. Hranice mezi efektivním nepřátelským převzetím firmy a jejím tunelování je velmi tenká i ve vyspělých právních systémech. Stejně tak je nezřetelná i hranice mezi derivátem, který efektivně rozkládá rizika a tím, který jen maskuje spekulativní podvod. Žádné pravidlo, které by jednoznačně definovalo, co ještě ano a co už ne, nejde zformulovat ani teoreticky. Proto bude rozhodnutí o tom, co je a není přínosné pro ekonomický rozvoj společnosti, vždy záviset na debatě bank a regulátorů. Aby to mohlo fungovat, musí tato debata být vyrovnaná, což souvisí i s velikostí a politickým vlivem finančního sektoru.

V klíčových zemích, jako je Británie či stát New York, závisí na finančním sektoru 40 až 50 procent HDP (stát New York reguluje například globální pojišťovny jako AIG, neboť ty nebyly v USA — narozdíl od EU — regulovány na federální úrovni). To dává finančníkům obrovskou moc dále umocněnou faktem, že dokáží zaplatit nejlepší lobisty a právníky, jsou největšími přispěvateli do volebních fondů a štědře podporují rozvoj "správných" ekonomických teorií a politických ideologií. Za těchto okolností má regulatorní David jen omezenou šanci vést s finančním Goliášem debatu o tom, jestli to finančníci nepřehání s tím či oním produktem či růstem v tom či onom rohu.

Na druhé straně, klíčoví hráči na Wall Street, v City či v Tokiu mají často velmi protichůdné zájmy, takže se jejich vliv v globálních i národních debatách tříští. Pak jde prosadit i tvrdá regulatorní opatření, která vyvažují postavení regulátorů vůči regulovaným. Řada návrhů v G20, ve Washingtonu, v Bruselu či v Londýně předložených od podzimu 2008 chtěla utáhnout šrouby, ale při jejich pouti legislativním procesem lobisté úspešně otupují hrany. Jak to dopadlo uvidíme z toho, jestli se finančníci - až se vyhrabou z nejhoršího - začnou chovat stejně jako před krizí.

Z toho vyplývá, že optimální velikost finančního sektoru je taková, kterou ještě dokážeme regulaovat tak, aby se z dobrého sluhy nestal zlý pán. Což se sice nedá kvantifikovat, ale určitě to znamená, že zatímco newyorský, britský, islandský či irský finanční sektor byl přebobtnalý, český ještě má prostor pro opatrný růst i zavádění prověřených inovací.

1) Jaký je vlastně příspěvek bank a finančního sektoru k ekonomickému růstu?

Za „standardní“ odpověď považuji, že finanční sektor zprostředkuje a tím usnadňuje alokaci kapitálu v ekonomice a pomáhá k rozložení rizika. Jako příklad je možné uvést prudký rozvoj technologického sektoru ve Spojených státech, který byl do značné míry umožněn schopností investičních bankéřů opatřit prostředky na rozvoj vznikajících firem. Bez těchto peněz by byl vznik nebo přinejmenším růst společností jako Apple, Microsoft nebo Intel mnohem obtížnější a pomalejší. A samozřejmě by se to výrazně negativně projevilo i na růstu celé ekonomiky. Příkladů, jak finanční sektor přispívá k růstu hospodářství, by se dalo samozřejmě uvést velmi mnoho. Pokud by finanční sektor k růstu hospodářství nepřispíval, vůbec by nevznikl a pokud by snad i vznikl, tak by velmi rychle opět zanikl.

2) Mají banky přispívat k rozvoji bydlení a vyrovnávat životní příjmový a spotřební cyklus jedince či rodiny (hypotéky, karty, půjčky na studia)?

V první řadě bych slovo banky nahradil slovním spojením finanční sektor, protože ve zmíněných aktivitách se angažuje celá řada finančních institucí. Ve druhé řadě musím přiznat, že mě takto položená otázka celkem dost šokuje. Šokuje mě podobně, jako by mě šokovalo, kdyby někdo chtěl vážně diskutovat o tom, jestli máme používat splachovací záchod nebo auta. Zmíněné a další finanční nástroje byly prostě a jednoduše vytvořeny, aby uspokojovaly lidské potřeby a tak také fungují. Pokud někdo má z jakéhokoliv důvodu pocit, že jsou nepatřičné, nemusí je používat. Pro ostatní je to normální součást života mající svůj líc (výhody kvůli kterým do těchto kontraktů lidé vstupují) i rub (rizika, která jsou s nimi spojena – ale riziko je neoddělitelnou součástí čehokoliv v našem životě). V této souvislosti si dovolím zareagovat na výrok Paula Volckera, že „poslední užitečnou bankovní inovací byl bankomat“. Volckera si osobně velmi vážím, ale s tímhle jeho výrokem zásadně nesouhlasím. Finanční inovace si investiční bankéři nevycucali z palce proto, aby mohli obírat své nebohé klienty, ale proto, že jimi jednak reagovali na potřeby klientů a jednak tyto inovace vznikaly proto, že to umožňoval rozvoj technologie. Velmi vážné finanční krize s ničivým dopadem na reálnou ekonomiku vznikaly dlouho před vznikem komplexních finančních produktů. Stačí se podívat trochu zpátky do devatenáctého a na začátek dvacátého století.

3) Je investiční bankovnictví základem inovativní a dynamické moderní ekonomiky?

Zase se mi příliš nelíbí formulace otázky, spokojenější bych byl, kdyby místo základem bylo součástí. Nemyslím si, že by investiční bankovnictví mohlo být pokládáno za „základ“ něčeho. Základem moderní a dynamické ekonomiky je institucionální rámec, který ji umožňuje a lidé (podnikatelé, tvůrci), kteří jí dodávají obsah. Investiční bankovnictví tyto lidi propojuje a usnadňuje jim jejich činnost.

4) Jaká je správná velikost bankovního sektoru vůči hospodářství (říká se, že německých bank je málo, ale islandských či irských bylo zjevně příliš).

Z praktického hlediska si myslím, že hypotetické optimum nebude nijak ostré, tj. že se může velikost tohoto sektoru pohybovat v dost širokém rozmezí, aniž by to výrazněji vadilo. Pokud finanční sektor přeroste, projde dříve nebo později přirozenou redukční dietou, což se právě děje jak v USA, tak v některých státech západní Evropy.

5) Co dělat se všemi těmi finančními deriváty a kosmickými produkty? Jaká je budoucnost tzv. sekuritizace, která rozkládala riziko v prostoru a čase?

Hlavně zprůhledňovat trh (tj. umožnit co nejvolnější tok informací umožňujících účastníkům trhu správě reagovat). Sekuritizace je naprosto v pořádku za předpokladu, že se investoři chovají tak jak mají, tj. racionálně, a že jsou přiměřeně zainteresování na tom, co dělají (tj. že nemůže dojít k situaci, kdy mohou krátkodobě bez rizika získat a dlouhodobé ztráty mohou hodit na někoho jiného). Trh finančních derivátů je stále velmi mladý a prudce se rozvíjí. Zase bych si pomohl analogií: mělo se snad uvažovat o smysluplnosti letectví po první havárii letadla s lidskými oběťmi?

1. Jaký je vlastně příspěvek bank a finančního sektoru k ekonomickému růstu?

Banky a finanční sektor obsluhují všechny ostatní sektory, růst těchto sektorů kriticky závisí na kvalitě obsluhy, které se jim dostává od bank a finančního sektoru vůbec. Banky samy přispívají k ekonomickému růstu jen nepřímo a v té míře, v jaké se jim daří obsluhovat nebankovní sektor. Neschopnost bank nebo jejich omezená schopnost poskytovat úvěry omezuje růst těchto sektorů a naopak, řádné fungování bank jim v růstu napomáhá. Do ukazatele hrubého domácího produktu se sice právem započítávají i služby bank, ale musí být zřejmé, že tyto služby mají smysl jen spolu s produktivní činností obsluhovaných sektorů, tj. s činností průmyslu, zemědělství, stavebnictví, obchodu. a nebankovních služeb. V otevřené ekonomice je to poněkud zastřené, protože banky mohou poskytovat své služby i zahraničním subjektům, takže jejich příspěvek k hrubému domácímu produktu, jak jsou zvyklí jej kalkulovat statistici, nekoresponduje s obsluhou sektorů, jejichž produkt stojí ve statistice HDP vedle produkrtu bank. Zamrznutí úvěrů (credit crunch) je selháním centrálních bank a ty jsou za něj právem kritizovány, protože tím znemožňují nebo omezují růst nebankovního sektoru.

2. Mají banky přispívat k rozvoji bydlení a vyrovnávat životní a spotřební cyklus jedince či rodiny (hypotéky, karty, půjčky na studia)?

Banky by určitě neměly mít vůči bydlení, stejně jako vůči jakékoli jiné činnosti jednotlivců nebo organizací včetně vlády žádnou zvláštní odpovědnost, větší než ke komukoli jinému. Vzpomeňme, jak to dopadlo, když Clintonova administrativa tlačila banky k poskytování levných úvěrů na bydlení. Je neomylným znakem pokleslého ekonomického myšlení, když politici odpovědní za hospodářskou politiku mají zato, že by měli manipulací s cenami, zde s úrokovými sazbami, dosahovat předem stanovených konkrétních výsledků. Ne náhodou F. A. Hayek právě v tom spatřoval definiční znak socialismu.

3. Je investiční bankovnictví základem inovativní a dynamické moderní ekonomiky?

Dobře fungující finanční sektor, kam patří i investiční banky, je pro každou ekonomiku absolutně nepostradatelný, její dynamika a výkonnost na něm kriticky závisí. Finanční sektor je srdcem každé ekonomiky a vždycky byl. Srdcem proto, že se tam mění úspory na investice, což je vůbec ta nejdůležitější ekonomická operace. Jako každé srdce je však krajně citlivý na poruchy a v krajním případě je schopný celou ekonomiku přivést do těžké krize.

Zejména investiční banky mohou být pro ekonomiku jak požehnáním, tak těžkým ohrožením, když se jim vymkne z kontroly investiční riziko. Investiční riziko je v rukách investičních bank větší než když ho nesou přímí investoři nebo akcionáři. Zeslabená kontrola investičního rizika ze strany investičních bank je dána zeslabenou kontrolou majitelů úspor vložených do investičních bank, protože tatuto kontrolu provádějí manažeři zaintersovaní na tom, aby podstupovali větší než přiměřená rizika – riskují cizí peníze. Pokud investiční banky připravují a rozprodávají primární emise akcií, dělají přesně to, co by dělat měly. Pokud však samy investují, dostávají se do obtížné role vlastníků a berou tak na sebe odpovědnost, kterou nemusí být schopné unést.

4. Jaká je správná velikost bankovního sektoru?

Správná velikost je ta, kterou objevil tržní proces probíhající podle obecně platných pravidel, zejména proces, do něhož nezasahuje stát svými představami, jak velký by měl bankovní sektor správně být, jaká je optimální velikost podniků a odvětví. Takovými otázkami a odpověďmi na ně se zabývaly generace socialistických výzkumníků.

5. Jaká je budoucnost tzv. sekuritizace?

Sekuritizace je jednou z velmi užitečných inovací na finančním trhu. U nás ji známe z fungování hypotečních zástavních listů, jejichž emitování rozšiřuje kapacitu bank poskytovat hypoteční úvěry a to je dobře. Užitečnost tohoto nástroje kriticky závisí na kvalitě podkladových aktiv, jímž jsou v případě hypotečních zástavních listů nemovitosti. Sekuritizace si nevysloužila dobré jméno proto, že podkladová aktiva byla v řadě případů zcela bezcenná, nebyla to tedy žádná aktiva, byl to „kouř“. Sekuritizace jako princip sama o sobě za nic nemůže, až rozprodej akcií krytých „kouřem“. Komise pro cenné papíry, a pak zajisté i Česká národní banka, by nikdy nepovolily emisi nekrytých akcií - nebo krytých jen zčásti nebo dokonce vůbec.